任澤平點評貨幣政策持續收緊：股市所受沖擊不大

文：方正宏觀任澤平，楊為敩

事件：周五（2月3日），央行進行200億7天、100億14天和200億28天期逆回購，中標利率分別為2.35%、2.5%和2.65%，較上期上調10個基點。另據財新報道，央行通知自2017年2月3日起，上調常備借貸便利（SLF）利率，隔夜3.1%（原2.75%）、7天3.35%（原3.25%），1月3.7%（原3.6%）。同時，央行還通知，自2月3日起，不符合宏觀審慎要求的地方法人金融機構，發放的常備借貸便利利率再加100個基點，即隔夜、7天、1個月的利率分別為4.1%、4.35%、4.7%。

點評：

1、央行自節前上調MLF半年期及一年期利率后，再次對SLF和逆回購利率進行了上調，政策性利率全面上調，已經事實上加息，顯露出央行偏緊的政策態度。SLF利率上調意味著利率走廊上限的提高，說明央行對利率走高的容忍度在增加，與中央經濟工作會議政策從穩增長轉向防風險和促改革相符，體現了去杠桿和防風險的意圖，并有近期國內PMI超預期、滯漲、年初信貸超預期、歐美PMI和通脹攀升等因素支撐。我們預計央行的貨幣政策將持續偏緊，債市仍將調整，股市以漲價和改革的結構性機會為主，房市將持續調整，經濟在2-3季度有望二次探底。

2、央行對資產無序擴張及風險隱患較高的商業銀行的懲罰力度在加嚴，對表外資產及委外資產的管控升級。去年四季度央行把表外理財納入MPA，引致了四季度末激烈的去杠桿，而在四季度MPA考核過去后，對委外及表外理財的管控力度有所減弱，在委外卷土重來的擔憂下，對不符合MPA要求的商業銀行加大管控力度，意味著貨幣政策的風險警惕性依然很高。

3、貨幣政策在總量和結構上全面收緊，跟目前存在大量的剩余流動性有關，可能還將持續兩個季度左右的時間。鑒于很多流動性是短期且有成本的，因此風險偏好本身就很高，容易引致金融資產過度交易及局部風險。因此，回籠流動性、控制流動性擴張速度已經是控風險的不二之道。而短期經濟基本面暫穩，但存在不小的滯漲隱患，是當前貨幣政策收縮的基本面基礎。

4、無風險利率上行、貨幣偏緊可能會夯實2、3季度經濟基本面二次探底。目前來看，資金成本的上升可能對房地產投資、基建投資和制造業投資形成利空，經濟增長可能會有所放緩。

5、在貨幣政策持續收緊的周期下，預計債券市場收益率仍然存在上行空間，債券市場整體風險偏大，建議降杠桿、降久期、降倉位。10年期國債收益率目前上行6bp至3.41%，10年期國開收益率則上行10bp收于4.05%，均已打破去年年末收益率高點。

6、股票市場分子上升可對沖部分分母上升帶來的利空，因此股票市場所受的沖擊預計不大，仍以結構性機會為主，圍繞漲價和改革展開。