李奇霖：北水南下 港股盛宴才剛剛開席

每經編輯｜作者為民生證券研究員    

◎李奇霖

在資本過剩的時代，市場缺的不是錢，而是優質標的資產。只要有相對高收益或者被低估的資產，就會被過剩的資本瘋狂圍剿。從房地產資產、高收益債到A股，再到今天的港股，每一次資本的追逐都是如此。

改革開放以來，中國經濟連年保持高速增長。GDP的本質是財富的流量，中國史無前例的GDP高增長也帶來了存量財富的快速積累。截至2014年，一般性存款余額達110萬億，其中居民儲蓄存款為50萬億。可相對于經濟的超高速增長，中國的金融體系發展相對滯后，居民的財富配置也一直缺乏多元化的渠道。

當前，金融機構通過資產證券化、債務置換、企業并購重組等形式所盤活的存量資金，以及存款利率和房地產價格下行所擠出的居民財富，正在大舉消滅一切高收益的資產。從信托的火爆到銀行理財產品的崛起，實際上，資金的風險回報率正在下降。A股的回報風險比也開始回落，創業板兩年半上漲330%、市盈率突破90倍，投資者在瘋狂中已經隱現了一絲不安。因此，市場依然有錢，但高回報風險比的資產成為稀缺品。

A股本輪牛市行情，使得港股估值洼地的特性更加明顯。去年滬港通開閘后，北熱南冷，重倉A股同時沽空港股對沖A股系統性風險，一度成為穩贏的策略，而這也造成恒指被死死按在25000點下方。

事實上，在滬港通醞釀階段，A股對于H股的整體折價已基本填平——2014年7月A/H股折價約10%，到滬港通正式開閘的11月份，A股對H股開始出現小幅溢價；而在經歷了A股此輪行情后，A/H股溢價已經接近35%。在2014年至今全球大類資產配置紛紛轉向股票市場的大環境中，港股正在成為為數不多的全球估值洼地。

互通渠道的擴大，使得低估值的港股成為下一個投資金礦。從QDII到滬港通，再到港股投資對公募開閘，A股與港股融通不斷深入，監管限制放寬趨勢確立。自3月30日證監會允許公募基金直接投資港股以來，港股通每日使用額度從不足10%上升至20%~25%。4月8日港股通105億元人民幣的額度全部用完，恒生指數收盤大漲3.8%，9日承接強勢再漲2.7%，主板成交也以2915億港元改寫紀錄。

近期恒生指數的走強與成交量的急劇放大，一方面表現出港股通資金進入帶來的交易活躍度提升，另一方面也表現了市場對港股走強情緒的確認。考慮到H/A股之間的折價以及政策面對港股的利好，資金南下，港股這一輪行情或許才剛剛啟動。

根據A股本輪牛市風格與節奏，推測南下資金在港股市場“掃貨”的順序應該是：先針對比A股折價的金融、國企等藍籌板塊，再殺入高科技板塊。

目前金融、國企等藍籌板塊H股對A股折價明顯，隨著南下資金的進入，由于沒有單日漲跌幅的限制，低估值藍籌折價有望被快速抹平。4月8日恒生國企、恒生紅籌和恒生金融指數的走勢也印證了這一判斷。

來自創業板的資金對科技板塊的天然偏好，使該板塊也值得關注。港股發行制度實行的是注冊制，相比于A股的審核制，沒有持續盈利這一要求，門檻更低。一些高科技企業，盡管現階段盈利較差甚至虧損，但存在著較高預期收益率，這給投資者挖掘成長股提供了空間。

（作者為民生證券研究員）