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牧原股份：業績由負轉正，14Q4和2015值得期待

類別：公司 研究機構：海通證券股份有限公司 研究員：丁頻，夏木 日期：2014-10-28

主要內容：

2014年前三季度，公司實現營業收入17.44億元，同比增長48.41%，實現歸屬上市公司股東的凈利潤270萬元，同比下降98.17%，扣非后凈利潤-793萬元，同比下降105.98%，實現每股收益0.01元；第三季度單季實現營業收入6.65億元，同比增長56.21%，歸屬上市公司股東凈利潤8316萬元，同比增長15.82%，實現每股收益0.35元；盈利能力方面，公司綜合毛利率為6.76%，加權ROE 為0.16%，同比下降13.86個百分點；營運能力方面，存貨周轉率為1.50次；現金流方面，經營活動產生的現金流量凈額1.29億元。

公司同時發布2014年全年業績預告，預計歸屬于上市公司股東的凈利潤區間為10000~19000萬元(上年同期凈利潤為30383萬元)，以此利潤區間計算，14Q4單季將實現盈利9730~18730萬元。公司同時說明，上述業績區間的預計，是基于公司對 2014年第4季度平均每頭生豬可能的盈利水平區間的估計，以及根據公司生產計劃對2014年第4季度生豬出欄量的預計，未來生豬市場價格的大幅下滑以及疫病的發生、原材料價格的上漲等，仍然可能造成公司的業績下滑。

盈利預測：我們預計公司14~15年EPS 分別為0.61和2.87元。公司目前正處在生豬出欄的放量期(預計2014和2015年的出欄量分別有望達到175萬和240萬頭)，前三季度130.75萬頭的數據已經超過了去年全年的銷量，勢頭良好。鑒于行業轉暖的趨勢和公司產能擴張的勢頭，我們給予公司2015年20倍的PE 估值，對應目標價57.40元，維持“買入”評級。

分析：

1)銷量：前三季度實現生豬銷售130.75萬頭，已超過2013年全年銷量。

根據公司中報和每月銷售數據，公司2014年前三季度出欄量為130.75萬頭，已超過2013年全年130.68萬頭的銷量。

根據公司的投產進度，我們認為公司正處在生豬出欄的黃金放量期(預計2014和2015年的出欄量分別為175萬和240萬頭).

2)價格：5月開始持續回升，9月至今小幅回落。

2014年上半年豬價總體呈現低迷的走勢，尤其是2014年春節后， 豬價出現了罕見的持續、深幅下跌，在3月、4月份達到最低點，全國均價一度跌破10元/公斤，接近2010年的最低點。由于近幾年以來，玉米、豆粕等大宗農產品價格持續上漲，2014年上半年養豬行業的虧損情況較2010年上半年更加嚴重。進入 5月份之后，全國范圍的生豬價格出現明顯回升，到8月底已漲至15元/公斤以上，9月至今受儲備肉投放和疫情的影響，豬價又有小幅回落，截止10月24日全國22個省市生豬均價至14.07元/公斤。

受豬價波動影響，公司在上半年大幅虧損以后，第三季度扭虧為盈，單季實現盈利8316萬元，同比增長15.82%。

3)行業：豬價短期震蕩，上漲行情仍未結束

截至10月24日，全國出欄瘦肉型生豬價格均價至13.96元/公斤，較去年同期15.22元/公斤跌8.28%；豬肉價格至22.13元/公斤，較去年同期24.06元/公斤跌8.02%；三元仔豬均價20.67元/公斤，同比跌21.76%；母豬均價1514元/頭，同比跌13.18%；自繁自養出欄頭均盈利至-77元/頭。

我們認為，雖然短期看豬價受疫情和消費需求疲弱影響仍將震蕩，但上漲行情仍未結束，理由如下：1)母豬存欄持續下降，供應量減小。9月份母豬存欄4479萬頭，相比8月下降23萬頭，環比跌幅0.5%，同比下降10.4%；生豬存欄小幅上升，至43628萬頭；目前“母豬/生豬”比例已從年初的11.2%跌至10.27%，母豬存欄的持續下降預示著未來生豬的供給將繼續減少。

2)年底消費旺季的到來將提升豬肉需求。參照往年經驗，年底天氣轉涼，肉食品消費量將提升，加上春節之前腌臘肉制品的需求增大，將有力提升豬肉需求，支持價格繼續上升。

盈利預測及投資建議：我們預計公司14~15年EPS 分別為0.61和2.87元。公司目前正處在生豬出欄的放量期(預計2014和2015年的出欄量分別有望達到175萬和240萬頭)，前三季度130.75萬頭的數據已經超過了去年全年的銷量，勢頭良好。鑒于行業轉暖的趨勢和公司產能擴張的勢頭，我們給予公司2015年20倍的PE 估值，對應目標價57.40元，維持“買入”評級。

風險提示：豬價大幅回落。