新常態(tài)催生大機(jī)遇 明年A股“風(fēng)”會(huì)更大

“不只是豬，甚至牛、大象被風(fēng)吹起來也不是沒有可能。”分析人士認(rèn)為，2015年經(jīng)濟(jì)下行壓力可能會(huì)更大，但按照新常態(tài)大邏輯，政策寬松力度會(huì)相應(yīng)加碼，深化改革舉措會(huì)加緊落實(shí)，再加上儲(chǔ)蓄搬家持續(xù)等利好，將推動(dòng)A股市場(chǎng)繼續(xù)上行，尤其是藍(lán)籌股估值修復(fù)超預(yù)期的概率較大。

經(jīng)濟(jì)下行無礙股市向上

對(duì)于2015年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，增速放緩是比較一致的市場(chǎng)預(yù)期。民生證券研究院執(zhí)行院長管清友表示，2015年增長目標(biāo)大概率下調(diào)到7%，經(jīng)濟(jì)疲弱、通脹低迷和政策寬松的周期仍會(huì)延續(xù)。房地產(chǎn)面臨人口結(jié)構(gòu)拐點(diǎn)和高庫存重壓，制造業(yè)受制于產(chǎn)能過剩、高杠桿和平淡無奇的外部需求，這些都使實(shí)體經(jīng)濟(jì)背上了沉重負(fù)擔(dān)。

不過，股市可能面臨的則是截然不同的場(chǎng)景。“經(jīng)濟(jì)下行壓力越大，政策寬松加碼的可能性越大，股市上行的動(dòng)力越強(qiáng)。”一家公募基金的投資經(jīng)理表示，當(dāng)前的情況并不能簡(jiǎn)單理解為經(jīng)濟(jì)和股市的背離，股市表現(xiàn)實(shí)際上是對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的預(yù)期，等到經(jīng)濟(jì)真正復(fù)蘇的時(shí)候回過頭看股市，很可能已經(jīng)上漲了一大截。

該人士指出，從國外經(jīng)驗(yàn)看，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期股市上行的案例并不罕見，如1972-1974年的日本，1973-1982年的美國 ，1995-2001年的韓國 ，1991年第二季度到1993年第一季度的德國 。股市反應(yīng)正面的市場(chǎng)基本具備的共同特征包括：推進(jìn)改革和轉(zhuǎn)型，政策環(huán)境相對(duì)穩(wěn)定或略寬松，無風(fēng)險(xiǎn)利率下降，企業(yè)ROE出現(xiàn)回升。這些特征與當(dāng)前的中國實(shí)際較相符。

管清友表示，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的豬不飛，央行的寬松之風(fēng)不得不繼續(xù)吹。金融體系流動(dòng)性在融資抵押和傘形信托的催化下，持續(xù)為股票市場(chǎng)提供源頭活水。與此同時(shí)，企業(yè)資本開支意愿下降推動(dòng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率下行，經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致剛性兌付被打破，沉積于房地產(chǎn)和地方基建的資金也在杠桿的助推下涌入股市。在央行、金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)三個(gè)“風(fēng)箱”的共同鼓動(dòng)下，2015年吹動(dòng)牛市的風(fēng)沒有結(jié)束。

管清友認(rèn)為，在國際油價(jià)下跌、通脹走低的背景下，2015年通脹預(yù)計(jì)較低迷，CPI漲幅為1.5%左右，其中新增漲價(jià)因素為1.16%(豬價(jià)0.29%-油價(jià)0.56%+其他1.43%)，翹尾因素為0.31%，這為貨幣寬松打開空間。

對(duì)于貨幣政策走向，申萬首席宏觀分析師李慧勇認(rèn)為，央行已經(jīng)以實(shí)際行動(dòng)粉碎了所謂“貨幣政策新常態(tài)不會(huì)普降利率”的謬論。理論上，未來還存在75個(gè)基點(diǎn)的降息空間。考慮到今年P(guān)SL以及MLF到期，以及同業(yè)存款納入存款計(jì)算范圍，追繳存款準(zhǔn)備金需要對(duì)沖，需要投放3萬億元左右資金，理論上需要準(zhǔn)備金率下調(diào)6次左右。

改革深化提升風(fēng)險(xiǎn)偏好

僅僅是政策寬松并無助于股市走牛，經(jīng)濟(jì)下行周期股市暴跌的案例其實(shí)同樣存在，尤其是僅僅依靠強(qiáng)刺激政策的案例中，即使股市可能會(huì)出現(xiàn)短期暴漲，但之后的暴跌更加慘烈，因此，同時(shí)要深化改革和推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，這才是對(duì)于股市的真正呵護(hù)。

有專家指出，2014年應(yīng)當(dāng)是改革設(shè)計(jì)的元年，中央提出了各項(xiàng)改革要求，各有關(guān)部門都在抓緊設(shè)計(jì)改革方案，今年底、2015年初這些方案便開始陸續(xù)出臺(tái)，因此，改革任務(wù)真正密集的應(yīng)當(dāng)是在2015年。

李慧勇預(yù)計(jì)，2015年將集中推進(jìn)國企改革、土地制度改革、金融體制改革、公用事業(yè)價(jià)格改革以及以“一帶一路”為代表的走出去戰(zhàn)略的落實(shí)。國企改革預(yù)計(jì)在國有資本布局結(jié)構(gòu)的調(diào)整、國有資本投資運(yùn)營公司的組建、非國有資本的引入、國有企業(yè)分類管理、法人治理與負(fù)責(zé)人考核、員工持股與股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃等六個(gè)方面都將有所突破，國企改革背后是100萬億以上的國有資產(chǎn)存量，能夠釋放巨大的改革紅利。土改將圍繞土地集約化使用，盤活土地存量以及農(nóng)地流轉(zhuǎn)三條主線展開。金改方面，剛性兌付將進(jìn)一步打破，民營銀行、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將得到進(jìn)一步鼓勵(lì)和發(fā)展。公用事業(yè)價(jià)格改革預(yù)計(jì)將在問題比較突出的醫(yī)藥、能源、交通、環(huán)保四大領(lǐng)域展開。更為細(xì)致的“一帶一路”規(guī)劃或?qū)嵤┞肪€圖則可能會(huì)出臺(tái)，沿線國家未來5年累計(jì)基建投資或?yàn)?萬億美元。

改革推進(jìn)對(duì)市場(chǎng)的影響則是進(jìn)一步提升風(fēng)險(xiǎn)偏好和估值水平的提升。實(shí)際上，無風(fēng)險(xiǎn)利率下行并不是本輪股市上漲的最主要影響因素。換個(gè)角度看，未來無風(fēng)險(xiǎn)利率的下行將進(jìn)一步提升市場(chǎng)估值水平。數(shù)據(jù)顯示，從公開市場(chǎng)利率水平看，中國3年期國債收益率遠(yuǎn)高于美國3年期國債收益率，由于中國是利率多軌制，若參照銀行理財(cái)產(chǎn)品甚至是信托產(chǎn)品的收益率水平，則無風(fēng)險(xiǎn)利率的水平在5%左右。

分析人士認(rèn)為，改革舉措的陸續(xù)推出將給市場(chǎng)提供豐富多彩的主題投資機(jī)會(huì)，因而未來的主題投資會(huì)更加常態(tài)化，與此對(duì)應(yīng)的則是不同板塊之間的輪動(dòng)，能夠準(zhǔn)確把握輪動(dòng)節(jié)奏的投資者則能夠獲得超額收益，看起來比較笨但同時(shí)也很有效的辦法則是守株待兔，即精選重點(diǎn)改革領(lǐng)域的投資標(biāo)的，中長期持有，該項(xiàng)改革有新的政策出臺(tái)，理論上都有獲得市場(chǎng)關(guān)注的可能。

藍(lán)籌估值修復(fù)將延續(xù)

牛市預(yù)期較明確，可是到底買什么標(biāo)的才是關(guān)鍵。在本輪股市上漲中，滿倉踏空、滿倉被套的現(xiàn)象并不鮮見，原因很簡(jiǎn)單，沒有買對(duì)股票。如何在2015年避免這一局面的重現(xiàn)？分析人士認(rèn)為，由于市場(chǎng)已經(jīng)由存量資金博弈轉(zhuǎn)變?yōu)樵隽抠Y金博弈，應(yīng)當(dāng)擺脫市場(chǎng)“缺錢”、“錢少”的熊市思維。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷表示，目前，中國居民家庭的資產(chǎn)配置還是存在明顯的不合理，即權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例過低，近幾年大約只有3%左右，2010年美國居民家庭則要占到29%；此外，2014年估計(jì)中國居民家庭房地產(chǎn)的配置要占68%左右，而2010年美國居民家庭只占34%。顯然，中國居民家庭今后要做的事，就是降低房地產(chǎn)和銀行儲(chǔ)蓄(25%)的占比，提高銀行理財(cái)產(chǎn)品及其他證券類資產(chǎn)的占比，尤其是提高權(quán)益類資產(chǎn)的占比。這一配置比例的調(diào)整將成為推動(dòng)股市繁榮的長期而持續(xù)的動(dòng)力。

事實(shí)上，“有錢”、“任性”并不只是一種簡(jiǎn)單的調(diào)侃，而是對(duì)于當(dāng)前市場(chǎng)特征的真實(shí)刻畫，借助兩融等杠桿化的操作，只能是進(jìn)一步放大牛市效應(yīng)。比如，券商股的大幅拉升幾乎超出所有人的預(yù)期，幾乎每一次回調(diào)都是買入良機(jī)。如何精選標(biāo)的，不再錯(cuò)過下一個(gè)券商板塊顯然是所有投資者需要認(rèn)真思考的問題。

分析人士稱，任何分析在事后看可能都與實(shí)際情況存在誤差，但就當(dāng)前情況看，藍(lán)籌股的估值修復(fù)應(yīng)存較樂觀的空間，投資者對(duì)于這一空間的大小以及估值修復(fù)的持續(xù)時(shí)間應(yīng)有充分估計(jì)。因?yàn)檎嬲皇袌?chǎng)看好的板塊不僅僅應(yīng)當(dāng)回到合理的估值水平，甚至有一定的估值溢價(jià)，牛市中任何樂觀的預(yù)測(cè)在未來看可能都不為過。

具體而言，估值偏低的藍(lán)籌股涉及銀行、石化、煤炭、鋼鐵、電力等板塊，盡管已經(jīng)開始了估值修復(fù)的進(jìn)程，但這一進(jìn)程應(yīng)當(dāng)尚未結(jié)束。以銀行板塊為例，2015年的業(yè)績?cè)鏊俨慌懦赡軙?huì)下降，但這種預(yù)期已經(jīng)體現(xiàn)在股價(jià)中，股價(jià)向上的概率遠(yuǎn)大于向下。有樂觀者稱，“銀行作為最具估值柔性的板塊，給到1.5倍PB都不離譜”，如果這一預(yù)言成真，銀行股應(yīng)還有約50%的上漲空間。到底能否成為現(xiàn)實(shí)，就看2015年股市的風(fēng)到底會(huì)大到什么程度了。