蜜月到期 反彈基礎已松動

我們認為，本輪經濟復蘇僅僅是傳統增長模式的回光返照，是在舊的政治周期下，由舊的經濟引擎發動的一輪弱復蘇。 這一輪復蘇并不是由新的支柱產業推動，也不是產業結構轉型成功的先兆，而是由傳統的地產和政府主導的基建引擎拉動。復蘇的性質決定了復蘇的力度和持續的時間，依靠地產和基建的增長模式已經受到通脹、房價、產能過剩、環境問題等種種因素的制約，增長的天花板近在咫尺。 從支撐本輪反彈行情的主要因素來看，都有走弱的趨勢。首先，貨幣政策將穩中有收。2013年是新一屆政府執政元年，從歷史來看，新政府接手后首先做的往往不是大力促進經濟增長，而是處理前一屆政府留下的“歷史遺留問題”。只有清除發展進程中的潛在風險，才能施展手腳，使得經濟在更健康的軌道上前進。 我們認為未來政策將穩中有收：一是收地產，二是收影子銀行和融資平臺，三是收“三公”，為的都是收民心。因此，雖然今年貨幣政策的總基調仍然是“穩健的貨幣政策+積極的財政政策”，但在具體實施上，相比去年或將出現微調收緊。 其次，資金面上，寬松階段或已過去。自2012年10月份開始，IPO（新股發行）進入實質性暫停階段，部分緩解了股票市場資金供求失衡的困境，但這一有利因素最遲在今年三季度之前將消失，一旦新股開閘，前期大量積壓的待發新股將集中上市，對股市資金面形成很大的壓力。 另一個對股市資金面形成壓力的是限售股解禁。二季度解禁限售股市值合計為4200億元，比一季度略有增加。7月份將迎來單月7800億元的歷史天量解禁，市場很可能會提前預期作出反應。 而從資金供給端來看，目前的估值水平與股市定位不足以大規模吸引長線資金入市，而偏股型基金高倉位又限制了存量資金的供給。總體看，資金面的寬松階段或已過去，對市場將形成一定壓制。 再次，制度紅利的釋放需要耐心等待。對改革的期待是去年以來市場上漲的重要因素。改革未動、信心先行并沒有錯，但投資者需要理性看待這種“蜜月效應”的時效性。 在人口紅利、資源價格紅利等傳統紅利逐漸消失的過程中，制度紅利的釋放是推動經濟繼續增長的一個重要因素。但我們認為制度革新將是一個緩慢的推進過程，而對企業經營環境和盈利的影響更是需要時間來體現，目前市場推高預期很容易帶來失望。 支撐1949點以來反彈行情的三大因素二季度均有變弱趨勢，若4月份出現反彈，可適當減倉。我們認為2013年全年A股市場運行趨勢或為“N”型，一季度市場已基本走完了“N”型中向上的一筆，二季度很可能步入下行趨勢。 行業配置方面，周期股可階段性參與博市場反彈，但淺嘗輒止，不可迷戀；貫穿全年的投資主題是“民生”，主要包括醫療保健、生態環保、大眾食品、TMT等與基本生活消費升級相關的板塊。（作者單位：日信證券）