情緒周期正接近尾聲！調整還有多久結束？——極簡投研

近期關于泡泡瑪特的討論不斷，引發新消費方向進行了一波調整；創新藥的“性感”商業模式被質疑；工商銀行再創階段新高，銀行股的高點在哪里？能聊的不多，有什么就聊什么。

兩個大的預期差

1.新消費預期差

消費股是否可以長牛，主要是看一點——占據心智。有的公司通過需求匹配、依賴性、企業家魅力、成本管控力等方面來實現對消費者的心智“占領”。不論新消費還是舊消費，都沒有無緣無故的成功。

我們以泡泡瑪特（并非推薦）為例，就能拆解出貫穿新舊消費的估值邏輯線：

A.手辦業務（盲盒為主），作為傳統核心業務，手辦業務2024年的營收為69.4億元，同比增長44.7%，但收入占比首次降至53.2%。

B.毛絨玩具（現象級爆品），2024年的營收為28.3億元，同比激增1289%，收入占比躍升至21.7%。LABUBU系列就屬于這條業務線。

C.MEGA系列（高端收藏線），2024年的營收為16.8億元，同比增長146.1%。其定位類似于“潮玩界的茅臺”，通過稀缺性設計（如全球限量款）和拍賣活動（如薄荷色LABUBU拍出108萬元）強化收藏屬性，吸引高凈值用戶。

D.衍生品及其他，包括積木、珠寶飾品、主題樂園等新興業務，營收為15.9億元，同比增長156.2%。

我們可以發現，泡泡瑪特手辦的盲盒模式讓客戶產生依賴性，MEGA模式具有小眾高端社交屬性，這兩塊業務容易獲得較高估值。毛絨玩具需要爆款產品不斷涌現，這塊業務更像影視行業，因此雖然業績好，但不是好的商業模式。

當股價包含“爆款有持續性”的反常識認知時，股價自然就高估了，必然會有劇烈的調整窗口。客觀來看，泡泡瑪特的估值框架，應該是以“手辦+MEGA”為業績基座，毛絨玩具為彈性貢獻。當股價跌到只反映“手辦+MEGA”估值時，泡泡瑪特的階段底部可能才會出現。

人民網對盲盒產業的評論，主要聚焦在盲盒對未成年人的沉迷及影響上。

這里小二用大模型查了下泡泡瑪特的用戶群年齡段，其中18-30歲的用戶占了約60%，18歲以下的用戶占比約15%-20%。因此，泡泡瑪特的盲盒業務，受到政策的實質性沖擊，可能沒有大家主觀認為的那么大。

以上只是舉例分析，并非股票推薦，大家理性看待。另外，由于新舊消費的轉換背后存在巨大的認知差，自然也存在巨大的預期差。

例如，大家認可白酒的邏輯，卻不認可潮玩。但是，白酒有很多品牌，為什么最后就跑出了那么幾家？所謂的地域獨特性，在小二看來，不過是在品牌建立過程中需要的營銷策略。同理，潮玩品牌也有很多，為什么就不能跑出白酒的競爭格局呢？

為什么大家認可星巴克、可口可樂的邏輯，就不認可蜜雪冰城的邏輯？難道就因為低價給人一種低端感嗎？

2.創新藥的預期差

本周創新藥調整，有機構說，創新藥專利出海是當下最好的商業模式，體量上更是比肩新能源車。但這里面依然存在巨大的不確定性。

一方面，行業具有周期性，正處于新一輪創新藥周期的投入階段，窗口期逐漸收窄；跨國藥企并購接近飽和，國內大量創新藥管線亟待出售。另一方面，授權合作的“退貨”風險值得警惕，動脈網數據顯示，2020年對外授權交易“退貨率”高達40%，2021、2022年也在20%左右，這就是不確定性。

因此，用創新藥專利出海交易規模來對標新能源汽車銷售額，以預測創新藥行業將迎來爆發式繁榮的觀點，缺乏足夠說服力。

不過，二者均屬于技術驅動的核心支柱產業迭代。對于創新藥行業而言，2025年能否開啟新一輪行情，未來5年能否實現全球商業化，關鍵在于已完成對外授權交易項目的推進與商業化落地，這將決定中國藥企能否獲得更高的研發里程碑付款和銷售分成。

當然，從量價的角度，創新藥ETF已經連跌四年，存在均值反彈的可能。

情緒周期正接近尾聲

還是聊聊行情，從情緒寶數據來看，本輪情緒周期正在接近尾聲，各段市值的賺錢效應指數正在有序下降。對比之下，小市值的賺錢效應降溫更為明顯，因此，炒作概念的投資者一定要注意調整的風險。

當然，本輪就算調整，也是良性調整。每當賺錢效應指數跌到20以下的范圍，基本說明風險得到充分釋放，新的一輪行情就會逐漸開啟。在下一輪行情周期中，相信上證指數的3400點大概率會由壓力位變成支撐位。

未來市場的主要風險點，還是在美國是否會在以伊沖突中下場參與，這種情緒博弈大概持續數周，A股多少會受到擾動，但問題不大。

更多思路和話題，歡迎加入極簡投研社群，祝各位周末愉快。

（小二哥）

本文內容僅供參考，不作為投資依據，據此入市，風險自擔。

封面圖片來源：每日經濟新聞 文多 攝