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梁杏：創(chuàng)新藥價值重估正當(dāng)時

每日經(jīng)濟(jì)新聞 2025-05-29 11:45:43

每經(jīng)編輯｜肖芮冬

摘要：

我們認(rèn)為近期創(chuàng)新藥的行情是短期加長期共振的結(jié)果。醫(yī)藥行業(yè)調(diào)整了這么多年，目前處在四個底部區(qū)域：估值的底部區(qū)域、創(chuàng)新開始的區(qū)域、基本面開始慢慢好轉(zhuǎn)的區(qū)域，以及政策支持不斷往上的區(qū)域，所以我們對醫(yī)藥板塊的長期表現(xiàn)是非常看好的。各方面條件其實已經(jīng)成熟，只需要一個導(dǎo)火索，而三生制藥的合作就是這個標(biāo)志性的事件。這次合作表現(xiàn)出我們的創(chuàng)新藥不僅科研能力不斷提高，且創(chuàng)新藥也能不斷賣上價格了。

為什么中國創(chuàng)新藥的BD拓展能夠發(fā)展得這么好？我覺得可能有幾個方面的優(yōu)勢：第一個最大的優(yōu)勢就是我們的成本非常低。第二，盡管我們的成本低，但我們做出來的效果是等效，甚至更好的。第三，國家一直在鼓勵創(chuàng)新藥的發(fā)展，所以我們可以提供給全世界的產(chǎn)品線深度也非常高。

支付端看，伴隨著政策的不斷出臺支持，創(chuàng)新藥的支付端得到改善的話，那我們國內(nèi)的老百姓也能夠享受到科技發(fā)展的成果，并且對于創(chuàng)新藥的發(fā)展也有著非常大的好處。在創(chuàng)新藥的邏輯上，除了創(chuàng)新加出海之外，也有希望增加國內(nèi)支付的改善這條邏輯。

往后看，ASCO大會有望催化創(chuàng)新藥板塊，一個方面是因為今年參加的中國藥企數(shù)量大幅提升，另一方面是從目前預(yù)披露的臨床數(shù)據(jù)來看，這些創(chuàng)新藥的效果不光能做到等效，甚至可以有效果地不斷提升。可以說創(chuàng)新藥的趨勢已經(jīng)形成了，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)經(jīng)過我們中國的多年培育，現(xiàn)在已經(jīng)到了產(chǎn)出階段。

投資角度看，對創(chuàng)新藥的投資，還是建議大家從ETF入手。創(chuàng)新藥領(lǐng)域的學(xué)習(xí)難度比較大，大家如果認(rèn)可創(chuàng)新藥的發(fā)展趨勢的話，其實可以通過創(chuàng)新藥ETF國泰（517110）等產(chǎn)品入場。

正文：

一、短期事件疊加長期培育，創(chuàng)新藥長期向好

主持人：大盤震蕩之際，創(chuàng)新藥板塊為何會逆勢上漲？這是短期情緒的推動，還是長期價值重估的開始？國產(chǎn)創(chuàng)新藥出海勢頭強(qiáng)勁，中國創(chuàng)新藥企如何定義全球生物醫(yī)藥的新版圖？今天我們請來了創(chuàng)新藥ETF國泰（517110）基金經(jīng)理梁杏和我們一起來解讀一下創(chuàng)新藥的相關(guān)機(jī)會。

事件上看，近期三生制藥和輝瑞達(dá)成了60億美元的合作，并且最近醫(yī)藥板塊也有一些異動，所以首先想請教一下梁總，這個上漲是整個行業(yè)上漲的開始，還是市場內(nèi)資金輪動的短期表現(xiàn)？

梁杏：我們認(rèn)為這是短期加長期共振的結(jié)果。為什么這么說？首先，醫(yī)藥行業(yè)調(diào)整了這么多年，現(xiàn)在應(yīng)該是在底部蓄力向上的過程中了，目前醫(yī)藥行業(yè)處在四個底部區(qū)域：估值的底部區(qū)域，創(chuàng)新開始的區(qū)域，基本面開始不斷慢慢好轉(zhuǎn)的區(qū)域，和政策支持不斷往上的區(qū)域，所以我們對醫(yī)藥板塊的長期表現(xiàn)是非常看好的。

具體到近期的事件上看，三生制藥這個授權(quán)賣出去的金額非常高，首付款就達(dá)到了12.5億美元。這么多年來我們一直都在做這種license-out，就是把我們的知識產(chǎn)權(quán)賣到海外去，這是一個商業(yè)上的拓展。近幾年首付款超過1億美元的合作項目大概得有30多個，但是超過5億美元的項目只有7~8個，超10億美元的目前有且僅有三生制藥這么一個。（提及個股僅為說明觀點，不構(gòu)成投資建議，下同）

所以為什么市場的反應(yīng)會比較興奮？因為我們的創(chuàng)新藥不僅科研能力在不斷提高，并且創(chuàng)新藥也能不斷賣上價格了。

再結(jié)合剛才提到的，醫(yī)藥板塊一路走來，當(dāng)前也處在我剛剛說過的四個底部區(qū)域，我們認(rèn)為創(chuàng)新藥這一輪的行情，它應(yīng)該是短期和長期共振的結(jié)果。也就是說，各方面條件其實已經(jīng)成熟，需要一個導(dǎo)火索，而三生制藥的合作就是這個標(biāo)志性的事件。

2023年年底的時候百利天恒也有一個授權(quán)，當(dāng)時賣了8億美元，潛在付款空間是64億美元。這一次的首付款是12.5億美元，潛在付款空間約48億美元，市場對這些成就都感到非常興奮。

二、為什么中國創(chuàng)新藥的BD拓展發(fā)展這么好？

主持人：這些授權(quán)事件以及不斷上升的價格，是不是代表中國創(chuàng)新藥在全球競爭中的地位有所提高呢？

梁杏：我們認(rèn)為是的。我來分析一下為什么中國創(chuàng)新藥的BD拓展，也就是商業(yè)拓展上能夠發(fā)展得這么好。

這有幾個方面的優(yōu)勢，第一個最大的優(yōu)勢就是我們的成本非常低。這個成本包括各個方面，第一，我們的人才跟海外相比，可能價格，或者說工資收入的回報是不一樣的。第二，我們的產(chǎn)業(yè)鏈中供應(yīng)鏈上的價格可能也都低于美國市場，所以成本是我們的一個非常大的優(yōu)勢。很多年前，恒瑞有授權(quán)過一個專利給到海外的一家公司，然后那家公司在手里捂了好幾年，轉(zhuǎn)手就用十倍的價格把專利賣了出去。可以想象到，我們的成本與海外的差距是非常大的，就是說我們都已經(jīng)賣了好幾年，人家還能以十倍的價格再把我們的專利再轉(zhuǎn)賣出去。

第二，盡管我們的成本低，但我們做出來的效果是等效的，甚至是更好的。那我能做出來相同的東西，甚至更好的東西，但是我的成本要低這么多，這就會使得海外的買家把更多的目光投到我們東方大國的技術(shù)力量儲備上。

第三，從2016年推出的創(chuàng)新藥械優(yōu)先審評審批制度開始，國家就一直在鼓勵創(chuàng)新藥的發(fā)展，一直到現(xiàn)在也快十年了。在這個過程中，我們看到有一大批的優(yōu)秀企業(yè)家和優(yōu)秀科學(xué)家在把創(chuàng)新藥的這個攤子給支起來，在里邊做了非常多的創(chuàng)新嘗試和探索。所以我們可以提供給全世界的我們產(chǎn)品線的深度也非常高。

主持人：我們的創(chuàng)新藥在出海過程中會受到之前的關(guān)稅爭端的影響嗎？美國的相關(guān)政策對我們創(chuàng)新藥的出海會有怎樣的影響呢？

梁杏：這個我覺得短期來說影響不大。第一點，我們賣的是這個商業(yè)項目的BD，也就是說我們賣的是一個知識產(chǎn)權(quán)，而不是直接把藥品賣過去，最后其實是美國藥廠把知識產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)化為藥物的生產(chǎn)，所以政策還沒有能夠那么快地影響到我們交易的環(huán)節(jié)。

第二點，我們的成本還是非常低的。剛才我也舉過很多例子，來說明中國創(chuàng)新藥的研發(fā)成本非常低。

第三點，從倫理道德來說，藥品它其實是屬于一種倫理上的必需品。

三、丙類目錄有望優(yōu)化支付端

主持人：回到國內(nèi)，國家醫(yī)保局近期提出優(yōu)化創(chuàng)新藥的支付體系，探索丙類藥品目錄，支持商業(yè)保險的覆蓋，其中丙類是什么？商業(yè)保險覆蓋又是怎樣覆蓋呢？

梁杏：藥品目錄是分成甲、乙、丙三個類別，它對應(yīng)不同程度的報銷比例。比如說醫(yī)保對甲類藥的報銷比例可能比較高，可以理解為它是一類必需藥，乙類的報銷比例會更低，丙類就更少，所以丙類可能更多是需要商業(yè)保險去支付，或者是自費來支持。

而創(chuàng)新藥的研發(fā)成本投入非常高，它的定價會相對來說更高一些，之前創(chuàng)新藥是不在甲類，甚至也不在乙類里邊。現(xiàn)在創(chuàng)新藥要納入到丙類，并且以后還有更多的商保來支持，這會對創(chuàng)新藥的支付端改善有非常大的幫助。

為什么現(xiàn)在要提出這個呢？我們今天討論的很多內(nèi)容全都是授權(quán)，我們國內(nèi)去把專利授權(quán)到海外，但為什么不把這個專利在國內(nèi)生產(chǎn)出來呢？其實是因為如果研發(fā)生產(chǎn)落地的話，研發(fā)成本投入比較高，就可能會導(dǎo)致藥品的售價比較高，老百姓其實承擔(dān)的能力也不是特別好。但是伴隨著政策的不斷出臺支持，以后創(chuàng)新藥的支付端有改善的話，那我們國內(nèi)的老百姓也會越來越多地使用我們的科研人員研發(fā)的針對各種疾病的藥物，能夠享受到科技發(fā)展的碩果，并且對于創(chuàng)新藥的發(fā)展也有著非常大的好處。

我們現(xiàn)在在創(chuàng)新藥的邏輯上，一般來說推薦的全部都是創(chuàng)新加出海，但是如果以后支付端改善了之后，我們還可以再增加一條推薦的邏輯，也就是國內(nèi)支付的改善。

為什么創(chuàng)新藥的研發(fā)成本會很高呢？因為早期要去研發(fā)的時候，企業(yè)可能會走很多失敗的路線。但這些科研人員我們還是要付給他們工資，并且要提供原料。他們做的嘗試很有可能做了好幾個月，最后走到了一條死胡同，就得推倒重來，這些都是成本。所以，其實創(chuàng)新藥的研發(fā)是一條非常高危的路線，可以說就是一直燒成本，它燒了這么多年，最后能夠燒出來一個成功的藥品，能夠通過各種藥效的考驗是非常不容易的。創(chuàng)新藥成本是比較高的，如果支付端沒有很好的支撐，那它在國內(nèi)的落地就還需要等待。

四、用創(chuàng)新藥ETF國泰（517110）布局創(chuàng)新藥趨勢

主持人：我們來說投資的事，最近創(chuàng)新藥相關(guān)的ETF受到資金熱捧，ETF相對于林林總總的個股投資起來容易多了，并且部分相關(guān)ETF規(guī)模也是達(dá)到新高，從投資角度看，現(xiàn)在是不是一個可以介入創(chuàng)新藥相關(guān)ETF的好時候啊？

梁杏：我覺得是的，但是我補(bǔ)充一句，您剛才提到說有一部分ETF規(guī)模新高，但我要說一下整體。從今年以來，包括過去一個季度，過去一個月其實醫(yī)藥類的ETF規(guī)模都在萎縮，而且萎縮非常厲害。

我們覺得這可能是因為投資者的一種心態(tài)，畢竟醫(yī)藥在2021年以后就開始進(jìn)入調(diào)整，一直到現(xiàn)在有一波小行情，很多投資者在里邊被鎖了那么多年，好不容易出來了，他就想要呼吸自由的空氣。

根據(jù)我們前面的分析，我們覺得醫(yī)藥板塊在創(chuàng)新藥的帶動之下，它應(yīng)該是能走起來一個還不錯的行情的。短期和長期它的基本面的因素都有，當(dāng)然在這個里邊可能創(chuàng)新藥會更顯眼一些，醫(yī)藥其他板塊的邏輯還沒有那么清晰，醫(yī)藥里面創(chuàng)新藥可能是最強(qiáng)的。但是我們其實有看到很多創(chuàng)新藥ETF的規(guī)模整體在下降，您提到的規(guī)模新高的只是少數(shù)。包括我自己管的創(chuàng)新藥ETF國泰（517110），它的規(guī)模也在下降，就是你看著業(yè)績越好，但是投資者卻一直在贖回。

五、ASCO大會有望催化創(chuàng)新藥板塊

主持人：我們再來看看創(chuàng)新藥接下來可能還會有哪些事件去推動。比如說今年有一個ASCO大會，多家中國的藥企要公布重要的臨床數(shù)據(jù)，后面還會不會有哪些好消息來助推醫(yī)藥行業(yè)的復(fù)蘇呢？

梁杏：ASCO是很重要的一個會，一般來說，我們作為醫(yī)藥板塊的基金經(jīng)理和研究員，每年到了五六月份的時候，我們的關(guān)注點就會在這個ASCO上面。這個ASCO前幾年也不是沒有人關(guān)注，但是前幾年醫(yī)藥的行情不是很好，所以大家的關(guān)注度就很低。但去年到今年大家的關(guān)注度是不斷提升的，而且今年大家的關(guān)注度提升了很多，一個方面是因為今年參加的中國藥企，或者說中國的科研人員數(shù)量大幅提升，另一方面是從目前預(yù)披露的臨床數(shù)據(jù)來看，這些創(chuàng)新藥的效果不光能做到等效，甚至可以有效果的不斷提升，大家是非常期待的。

還有一個很重要的方面，就是我剛才前面提到的雙抗，我們賣的很多授權(quán)其實都是雙抗，也就是兩個靶點結(jié)合在一起。在這一次ASCO里邊，雙抗的相關(guān)研究大概有180多項，來自中國的占比就達(dá)到48%。我們會發(fā)現(xiàn)，中國在雙抗這個領(lǐng)域上非常強(qiáng)。我還看到甚至有藥企它不光是做了雙抗，還做了三抗，我覺得這些都是非常厲害的。今年的ASCO上面，大家會看到中國企業(yè)不一樣的風(fēng)貌，這就又回到了我前面所介紹的，創(chuàng)新藥的這個趨勢已經(jīng)形成了，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)經(jīng)過我們中國的多年培育，現(xiàn)在已經(jīng)是到了產(chǎn)出階段了，從前種下的種子如今要發(fā)芽了。