一文講透：從大跌40%到屢屢漲停，公募REITs見底了嗎？

每經記者 李蕾    每經編輯 彭水萍

用“大落大起”來形容這一年多公募REITs產品的走勢，恰如其分。

根據Wind數據，2023年全市場已上市的29只公募REITs中，二級市場價格環比2022年上漲的只有1只；與此同時，有9只產品2023年跌幅超過20%，甚至有2只全年跌幅超過40%。

而到了2024年，尤其是進入2月之后，REITs板塊展開了大反攻。中證REITs（收盤）指數全月上漲超過12%，將今年同樣表現強勁的中證30年國債指數等遠遠甩在身后，多只產品直接漲到停牌，實現了兩極反轉。

一直以來，穩健、安全、收益中等、適宜長期持有等，都是公募REITs作為投資產品的“角色定位”。尤其是長線的機構投資者，過去很多都是將REITs作為低波動的固收類資產來進行配置。但這類產品通過在二級市場的表現告訴大家，“穩健”并不是它唯一的底色，不論是公募REITs自身的發展，還是市場和投資者對于這類產品的認知都還處于初級階段。

經歷了去年的大跌和今年的連續漲停，公募REITs二級市場已經見底了嗎？影響這類產品漲跌的因素到底有哪些？未來又將走向何方？

“坐過山車”的公募REITs：從下跌40%到屢屢漲停

2021年6月21日，首批基礎設施公募REITs試點項目在滬深證券交易所掛牌，我國REITs市場正式揚帆起航。

作為公募行業的創新產品，REITs的面世引發了市場和投資者的廣泛關注，再加上基金公司和原始權益人的共同發力，首批公募REITs不論詢價、認購還是在二級市場都交出了一份漂亮的答卷。

《每日經濟新聞》記者根據Wind統計發現，2021年全市場11只已上市產品平均漲跌幅為16.71%，漲幅最大的富國首創水務REIT當年上漲了39.4%，顯示了投資者高漲的熱情。

2022年是公募REITs市場回歸理性的一年，年內環比下跌的產品已經超過了上漲的數量，而這種情況到了2023年開始愈演愈烈。Wind數據顯示，截至2023年末，國內29只公募REITs平均收益率為-16.53%，低于同期公募偏股混合型基金指數的-13.52%。若與滬深300指數11.38%、上證指數3.7%的年度跌幅相比，中證REIT（收盤）指數在2023年更是以28.26%的跌幅跑輸市場。

有業內人士評價，2023年是公募REITs有些“失位”的一年，REITs的產品屬性與實際收益能力之間出現了錯位。

但進入2024年，尤其是2月開始，公募REITs進入了“大反攻”模式，出現了一波酣暢淋漓地上漲。

《每日經濟新聞》記者做了一個對比，下圖是截至3月8日，今年以來中證REITs（收盤）指數、中證30年國債指數和上證綜指的累計漲幅對比。從這個走勢圖可以看出，中證REITs指數開年以來震蕩下行，而30年國債指數卻一路向上、勢頭強勁。但進入2月之后，中證REITs指數卻異軍突起，到2月底就超越了今年大熱的中證30年國債指數，截至3月8日年內上漲7.29%，成功實現后來居上。

而從單只產品的表現來看，從2月至今，多只公募REITs也是漲勢驚人，單月漲幅能接近甚至超過30%，并且屢屢漲到停牌，很大程度上修復了此前的大跌。

“大起大落”背后，什么在影響公募REITs的走勢？

回顧2023年公募REITs二級市場的走勢，上海瑞思不動產金融研究院院長朱元偉告訴《每日經濟新聞》記者，去年3月其實市場就出現了一些下跌的苗頭。而從事后來看，有幾個標志性事件引發了這類產品基本面的變化，也成為后續普遍回調的導火索。

一是在2023年年初，建信中關村REITs陸續發布年報和一季報，顯示該基金基礎設施項目公司出租率由上市初期的超過90%直降至68.47%，由此造成了市場和投資者的擔憂。“之前大家對中關村的期待值是偏高的，這個產品上市的時間點也是產業園區市場整體處于高點的狀態。當出租率下降這一基本面的變化沒有被市場和投資人及時地消化，就導致了大家的憂慮和市場走勢的持續下跌。”

二是在幾個月之后，華安張江光大園REIT在原有基礎設施項目的退租面積尚未完成去化的情況下，擴募擬購入基礎設施項目的一個重要承租方又被迫關停。主力租戶占比高本來是華安張江光大園REIT的一個亮點，擴募資產也是業內公認質量比較好的，但由于“黑天鵝”影響又造成了基本面的重要逆轉。

第三，多只高速公路REITs在2023年初陸續發布年報，但由于受到疫情、車流量等多方因素影響，導致項目經營不達預期，也引發了基本面的變化和市場的負面反饋。

除了基本面這類比較基礎的影響之外，資金面和政策面因素也會對公募REITs的走勢產生非常直接的沖擊。

首先來說資金面。要理解資金面對公募REITs市場的影響，我們有必要對這類產品的投資者構成做一個梳理。

根據Wind數據，《每日經濟新聞》記者統計出了全市場27只已有數據（截至2023年中報）的公募REITs產品持有人結構。

結果顯示，這27只產品中，機構投資者的平均占比高達93.7%。雖然也有多只產品的個人投資者占比超過10%甚至20%，例如中航首鋼生物質REIT、富國首創水務REIT、建信中關村產業園REIT和華夏越秀高速公路封閉式基礎設施REIT等，但機構投資者還是當前公募REITs市場的絕對主力。

這樣一來的結果是什么呢？朱元偉指出，由于投資REITs的投資者大部分都是機構，其風格具有同質化特點，遇見市場下跌時的反應都趨同，一旦達到止損線就必須強制賣出。

但另一方面，公募REITs的市場容量其實十分有限，全部產品的發行規模剛過1000億元，實際流通盤也就在300億、400億左右。一旦有機構大額賣出，就很容易把價格砸得比較狠，從而導致更多機構持倉觸及止損線，形成大規模贖回負反饋。“去年年中大家看到的大幅下跌，基本上就是這幾個故事的反復上演。”

最后來說下政策面的影響，也是舉足輕重。最直接的一個例子就是2月初證監會發布的《監管規則適用指引——會計類第4號》（以下簡稱“會計類4號”），讓機構有機會把投資份額計入自己的OCI（其他綜合收益）賬戶里，從而減少對其當期利潤波動的沖擊。這一利好對2月公募REITs市場的上漲形成了直接支撐。

博時基金基礎設施投資管理部基金經理劉玄就對《每日經濟新聞》記者表示，近期公募REITs市場回暖態勢比較明顯，一方面受益于今年以來信息披露規則的進一步細化與完善，有助于提升REITs產品的透明度，增強對投資人的吸引力；另一方面也與近期的政策變動有密切關系，中國證監會發布的會計類4號就在較大程度上緩釋了市場賣壓，為市場注入了長期資金的投資信心。

另一位頭部公募的REITs基金經理也告訴記者，公募REITs的二級市場交易價格受到多種因素的影響，除了底層基礎設施項目的運營情況之外，還包括監管政策、市場流動性、極端事件、負面輿情、投資情緒等其他因素，“應從完善估值定價機制、豐富投資者結構和投資方式、完善做市商制度等方面，對當前中國REITs二級市場建設進行進一步優化”。

超跌項目估值得到修復，公募REITs見底了嗎？

在經歷了近段時間的“報復性”反彈之后，近期中證REITs指數的上漲開始從陡峭變得平緩起來。所有人都在關注幾個核心問題：公募REITs見底了嗎？漲勢是否還能持續？

對此，多位受訪人士都對《每日經濟新聞》記者表示，短期來看，本輪上漲其實是由政策事件驅動，市場情緒以及流動性回歸后的超跌反彈行情，前期超跌項目估值有所修復。

朱元偉就坦言，從2021到2022年，公募REITs產品動輒上漲30%、40%，本身就“不太正常”；而到了2023年又大跌30%以上，這其中就存在超跌。“畢竟它的底層資產是不動產，即便是因為租金或出租率等因素出現波動，當價格過于偏離公允價值時還是會向中線回歸。”

上述REITs基金經理也指出，經過今年2月份以來的強勢反彈后，部分超跌項目估值得到一定修復，后續需緊密追蹤年報以及一季報基本面增量信息，后市或將呈現分化走勢，需密切關注基本面的邊際變化。

劉玄則表示，從國際成熟的REITs市場的長期發展規律來看，REITs長期投資價值相對穩定，其長期價格仍將向內在價值回歸，“公募REITs產品最終的價值回歸還是要落實在宏觀經濟的恢復預期以及基礎設施資產現金流的穩定性和可預測性上”。

不過客觀而言，單純的“超跌”其實并不必然導致中線回歸，而是需要滿足一系列條件。公募REITs市場從去年3月開始下跌，到今年2月其實已經持續下跌了近一年時間，但在這個過程中主動買入、“撿便宜”的機構其實并不多。

換句話來說，這個市場其實并未如設想一般，自動、有效地回歸合理估值。

朱元偉分析，公募REITs的機構投資者中，為數不少是以固收為主的投資人，例如券商自營盤中一般都是由固收團隊來負責投資REITs，險資也與此類似。受資金屬性和投資風格影響，他們通常都把公募REITs產品當作固定收益產品來長期持有，波動時也缺乏特別強的動力來不斷補倉，因此當市場出現超跌也就沒有那么多增量資金來“打破僵局”。

在這方面我們可以看到，監管層一直在發力，呼吁以社保、險資等為代表的長期資金進入公募REITs市場。朱元偉和團隊也提出了建議，希望監管能放開所有公募基金來投資REITs，而不止是當前的FOF基金。

除此之外，跟蹤REITs的指數化產品也被市場和投資者寄予厚望。正如朱元偉所說，REITs ETF既可以為市場帶來增量資金，也可以幫助散戶用一種更穩妥的方式來投資公募REITs產品。“推出這類產品的硬件條件其實已經滿足了，是一個今年非常值得期待的方向。” 

“穩健”還是底色嗎？專家：不可因噎廢食，否定公募REITs的投資價值

回到首批公募REITs上市時，穩健、安全、收益中等、適宜長期持有等都是這類產品的標簽，以至于很多投資者將REITs與債券等固收類產品畫上了等號。

但從2023年到今年年初，公募REITs用二級市場的表現為所有人上了一課，那就是“穩健”不是這類產品唯一的底色，低波動也并非其特征。

根據Wind數據，《每日經濟新聞》記者統計了截至3月8日，包括公募REITs、普通股票型基金、混合型基金、純債基金和二級債基等幾種不同類型基金的平均年化波動率，結果如下：

由這份統計可以看出，公募REITs的平均年化波動率僅次于普通股票型基金，甚至高于混合型基金，更是遠遠將二級債基和純債型基金甩在身后。

當然，公募REITs誕生的時間尚不足三年，用這么短期的年化波動率來與其他類型基金相比，參考價值是要打折扣的。

在很多業內人士看來，作為資本市場服務實體經濟的重要金融產品，公募REITs從來不是資產上市的一錘子買賣，而是一份事關幾十年產品存續期的契約，還需要在時間的土壤上茁壯成長，短期內存在波折也很正常。

正如上述REITs基金經理所說，我國境內的公募REITs市場仍處于起步階段，長線資金缺位、整體規模有限等問題依然存在，交易價格也會受流動性、投資者價值判斷、市場情緒等許多不確定因素的影響，造成短期內公募REITs價格存在較大波動的可能。但也不可因噎廢食，否定公募REITs的投資價值。

朱元偉也表示，如果對公募REITs的考察周期壓縮至幾個月或一年左右，那這類產品的表現真的談不上穩健。以美國和日本為例，這些成熟市場的REITs波動率也并不明顯低于股票。但如果將時間周期拉長到10年、20年，由于REITs的底層是不動產跟基礎設施，這兩類資產天然就有抗通脹的能力，再加上產品整體回報還包括分紅、資本利得等，總體而言還是比較穩健的。

“我認為，隨著政策面的改變和投資人結構的改善，未來REITs市場還是會逐漸趨于穩定。”

那么，當前REITs是否已經具備長期投資價值？投資者又該如何選擇適合的公募REITs產品？

劉玄對記者指出，2023年二級市場出現較大幅的調整，目前部分公募REITs產品已具備了較強的長期投資價值，近期公募REITs市場的回暖也體現了市場對REITs配置價值的認可。

上述REITs基金經理也表示，放眼中長期，在監管以及市場各方的持續推動下，REITs市場的中長期配置價值愈發明晰。供給端，支持性政策規則持續優化以及優質項目入市，或將激活市場規模持續增長；需求端，若長端利率持續下行，REITs這一類的高分紅產品仍具有配置吸引力。

具體操作上，朱元偉建議，首先要關注行業前景和底層資產，雖然REITs的底層資產都是基礎設施，但是分屬于不同的行業和類型，在宏觀經濟不同情景下或者不同區位條件下，其現金流特征也存在較大差異。“投資者可以結合自己的個性化需求進行選擇，但通常建議關注韌性比較強、隨宏觀周期波動較小的產品，例如以保租房、公用事業、能源為底層資產的REITs，因為更貼近消費者的剛需，所以受宏觀經濟變化影響的程度更低。”

其次，在同一行業里，建議尋找細分龍頭。龍頭企業往往在整體實力、資源稟賦、運營效率等方面具有優勢，低于市場風險和其他波動的能力更強。

再次，建議采用更長期、更分散的投資策略，投資者一方面在客觀認識REITs合理估值的基礎上降低持有成本、獲取更大的安全邊際，通過長期持有獲取穩健收益；另一方面，可以構建一個相對穩定的組合，或者投資即將推出的指數基金或者ETF產品，比買入單只公募REITs更加安全，更貼近散戶將其作為理財配置、安全性要求更高的特征。

封面圖片來源：視覺中國-VCG111332455580