對并購重組要處理好“放”與“管”的平衡

每經特約評論員 熊錦秋

　　日前，亞鉀國際發布公告稱，證監會近日對公司本次發行股份購買農鉀資源56%股權并募集配套資金申請作出不予核準的決定。對于亞鉀國際本次重組，并購重組委認為，本次交易完成后標的資產未來按期達產、運營存在較大不確定性，不符合《上市公司重大重組管理辦法》（以下簡稱《重組辦法》）第43條第1款的規定。

筆者注意到，該條款規定，上市公司應充分說明并披露本次交易有利于提高上市公司資產質量、改善財務狀況和增強持續盈利能力，有利于上市公司減少關聯交易、避免同業競爭、增強獨立性。如此看來，亞鉀國際對此并未予以充分說明或證明。

亞鉀國際本次重組擬收購農鉀資源56%股權，作價17.64億元，交易定價相較評估值存在一定折價。但其實，按此前披露，經資產基礎法評估，農鉀資源股東全部權益賬面價值僅為99.67萬元，按此口徑交易溢價率高達4200多倍。

值得關注的是，本次重組并未設置業績承諾和業績補償安排，而公司給出的理由也令人費解。本次交易對手包括新疆江之源、勁邦勁德等7名對象，而在2015年亞鉀國際已搞過一次重組，這7名交易對手也在彼時10名交易對手之列。但2015年重組后，由于原大股東認購配套資金未到位等原因，交易對手承諾利潤也并未兌現，由此多方互相指責、對立，甚至引發長達數年訴訟糾紛，上市公司一度面臨被出具無法發表意見審計報告，瀕臨退市境地，后來各方都承擔了相應的法律責任，包括10名交易對手，也按法院判決書先后支付了補償款。

2015年亞鉀國際與交易對手的重組合作并不愉快，亞鉀國際表示，此次交易如果勉強進行業績承諾，最終承諾業績無法完成，上市公司和投資者利益仍難以得到有效保障，重蹈2015年重組覆轍。但上次重組業績補償產生糾紛，或難作為本次重組無需業績補償承諾的理由，或許也正因為上次有了業績補償承諾，上市公司的利益才得到保障。

上市公司重組，尤其是關聯交易的公平性，一直就是投資者關注的焦點。亞鉀國際本次交易構成關聯交易，原因是本次重組交易對手中，新疆江之源等為公司持股5%以上股東；另外上市公司持股5%以上股東中農集團持有標的公司農鉀資源41%股權。

并購重組是資本市場優化存量資源配置最重要的方式，證監部門通過持續簡政放權，絕大多數并購交易已由上市公司自主實施。在主板資產重組核準制下，重組上市以及發行股份購買資產類重組，仍需經過并購重組委員會的審核，并由證監會作出予以核準或不予核準的決定。如果主板上市公司關聯交易預案在作價等方面嚴重不公，交易標的持續經營能力或持續盈利能力存疑，證監部門可否決上市公司的重組申請。

在科創板、創業板資產重組注冊制下，對上市公司實施重大資產重組、發行股份購買資產或者重組上市的，建立了專門規則，由交易所進行審核，審核通過的，再報送證監會履行注冊程序。但注冊制并非注水制，并不意味對重組就放任不管，或者大幅降低審核標準。事實上，不僅重組標的資產要符合科創板、創業板定位要求，而且重組同樣要符合《重組辦法》等所規定的條件，也即缺乏持續經營能力的標的，注冊制下同樣會堅決拒絕。

筆者認為，交易所、證監部門對于上市公司重組，要處理好“放”與“管”的平衡。一方面，對無需核準或注冊的重組，充分交由上市公司自己做主，而即便是需要核準或注冊的重組，如果符合相關條件、有利于提高上市公司質量，同樣也應一路綠燈。另一方面，對于注入垃圾資產或者經營具有高度不確定性資產的重組，監管部門當然要發揮好把關職能，要嚴防并購重組對上市公司持續經營能力帶來負面影響、嚴防損害中小投資者利益。