老鐵：小米應該對標聯想、騰訊還是蘋果？

老鐵

小米以1000億美元估值將在香港上市，有望成為香港有史以來最大規模的IPO項目。但業內外似乎更關心該估值的科學程度，畢竟作為公眾普遍熟悉的硬件廠商，聯想也就100億美元左右。

《華爾街日報》甚至有觀點認為，小米若以硬件廠商為參照，市值最多100億美元，即便以騰訊和阿里為代表的互聯網企業為參照，市值也最多到500億美元。

在筆者看來，將小米與聯想或者騰訊對標都是不準確的，應該將參照物設定為蘋果。

小米在創立之初是堅定的蘋果粉，雷軍本人也有“雷布斯”之稱，因此認真對比這兩家企業我們會發現一定的共通性。

根據蘋果第一季度財報，筆者整理了蘋果的營收占比，其中，iPhone、ipad、Mac、Apple Watch、AirPods等硬件產品的銷售占營收比例接近90%，說蘋果是一家硬件銷售驅動型公司是毫不為過的。根據小米招股書，我們發現，其硬件銷售占比也在90%以上。硬件銷售堪稱兩家公司的生命線。

但其中亦有所不同，蘋果第一季度利潤達到138.2億美元，利潤率為22.6%，凈利潤較去年增長了25%，蘋果的硬件銷售仍然保持著較高的毛利率。

小米則完全不同，凈利潤僅122億元，占總收入10.6%，考慮到小米一貫的低價策略和此前“硬件綜合凈利率不超過5%”的表態，小米對硬件的態度很明顯：貢獻銷量卻保持低利潤率。

雙方對待硬件態度的不同，一方面在于品牌溢價能力的不同，iPhone X平均售價在1000美元以上，將iPhone均價由640美元推到700美元，但仍然為iPhone帶來了14%的收入增量；小米則停留在品牌溢價的初級階段，由小米MIX加大向中高端市場進軍的步伐，但短時間內小米是難以有蘋果那樣的品牌溢價能力的。而另一方面，我們也認為這是“雷布斯”擺脫“喬布斯”標簽的開始。

在招股書中，小米將業務分為“硬件、新零售和互聯網服務”三大類，其中硬件保持低利潤率，那么小米的成長就放在了其他兩類上，尤其是互聯網服務。

考慮到應用分發和互聯網廣告已有騰訊和阿里兩大巨頭作參照，且有文章已經測算此模式最多能支撐500億美元的市值，因此若要支撐小米的1000億美元市值，必須重新分析蘋果。

雖然庫克以“全球功能機銷量高達5億部”為理由對iPhone的未來抱以厚望，但在實際運營中已經開始將“互聯網服務”作為接下來的主要增長點。

根據蘋果財報，其共有13億臺包括iPhone在內的設備被使用，單個設備的服務收入支出為30美元，蘋果2017年互聯網服務總收入300億美元左右，增速高達23%，是iPhone銷量增速的兩倍。

且蘋果方面表示2020年互聯網服務收入總額要達到500億美元，且在接下來的5年時間里要貢獻60%的營收增量。

顯然，蘋果希望互聯網服務能稀釋iPhone 銷量對營收的壓力，尤其是在iPhone X銷量不佳的刺激之下。

根據招股書披露，2017年小米每用戶平均互聯網服務收入為9.1美元，遠遠低于蘋果單設備30美元的收入能力。

關于此問題，主要是蘋果的閉環生態所致，蘋果在應用以及音樂領域分發上的優勢使其具有較為強大的盈利基因，相比之下小米基于安卓開放生態天生劣勢。

但我們發現小米正在搭建自己的閉環系統——米家。

招股書披露，小米的物聯網（loT）業務共有過億設備連接（除手機和筆記本），主要是以家庭為場景，代表產品為電飯煲、凈水器、空氣凈化器等，通過手機App米家進行連接。

根據艾瑞咨詢的信息，IoT領域是接下來5年，小米主營業務里年復增量最大的領域（智能手機2017~2022年復增長僅2.6%）。

若以米家今日之規模來看，小米極有可能成為以家庭為場景的物聯網的重要生態提供者。米家為開發者提供用戶，且已經為小米帶來了1億以上的設備使用量。

當我們在討論小米單用戶9.1美元的貢獻遠低于蘋果單設備30美元的標準時，其實忽略了米家項目對互聯網服務的拉動力，設備的增值服務有望成為重要的增收來源。

至此，在小米與蘋果的對比中，我們基本可以得出以下結論：1.雙方均以硬件為主要驅動力；2.雙方均要向互聯網服務要收益，但蘋果基于自身生態，小米要打造米家生態，這是雷軍由“雷布斯”回到雷軍的重要標志；3.小米的優勢在于設備多，米家有1億設備，小米手機3年出貨兩億部，加上筆記本等產品，估算小米設備的使用量應該在3億以上，是蘋果的四分之一。

蘋果9000億美元市值，小米為1000億美元，但對比營收，小米不足十分之一，若以此計算，小米估值確實過高。

但從小米的商業模型和目前運營數據來看，雙方在接下來5年時間會有很多相似之處。在小米的低價和海外市場擴張中，雙方設備運行總量差距會縮小。小米2017年互聯網服務收入共99億元，主要是由廣告和游戲收入貢獻，目前米家的優勢也主要體現在IoT產品的銷售拉動上。但隨著規模效應的攀升，米家生態的互聯網服務收入潛力會不斷顯現。

由于蘋果具有極強的硬件溢價能力，小米若要保持快速發展勢頭就應該做好以下事情：一是產品的快速迭代和多層次用戶的覆蓋，如主打全面屏的MIX為小米帶來的不僅是銷量還有品牌溢價，帶動全產品線的增長；二是繼續低價策略，硬件綜合凈利率不超過5%，也就是要基本放棄硬件收入，這不僅要與以聯想、三星為代表的硬件廠商做好資本分配，講好小米生態故事，更要保持硬件的使用量，提高生態變現能力。

但小米幾乎沒有iPhone X的試錯機會，一方面國內手機廠商“列強環伺”，小米很難再有像2016年那樣在印度尋找轉移危機的機會，另一方面，硬件的低利潤運營的目標是快速銷售，一旦犯錯出現滯銷，硬件就會成為包袱。

即便是蘋果也在為iPhone X的高定價糾偏，此前有媒體報道蘋果有意將OLED屏幕訂單份額交給LG一部分，希望能逼迫三星降低屏幕成本，最終降低iPhone價格，業內普遍認為2018年的iPhone新款應該會在高價策略上有所收斂。

無論如何，小米估值為蘋果的九分之一，是有一定合理性的，兩者短期看手機，長期看生態。

（作者為財經專欄作家）