去年A股游戲并購(gòu)超600億 高溢價(jià)對(duì)賭后遺癥浮現(xiàn)

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 孟慶建 張斯    

◎每經(jīng)記者 孟慶建 張斯

昨日（1月27日），擬33億元收購(gòu)兩游戲公司的 *ST海龍大幅震蕩后封漲停，成為資本市場(chǎng)焦點(diǎn)之一。而盤點(diǎn)2015年A股市場(chǎng)上市公司因并購(gòu)等沾上游戲概念，致股價(jià)持續(xù)上漲的不在少數(shù)。比如掌趣科技、凱撒股份通過(guò)增發(fā)同時(shí)并購(gòu)多家游戲產(chǎn)業(yè)鏈公司。

而經(jīng)過(guò)前期并購(gòu)后，如今游戲行業(yè)增速顯著放緩。同時(shí)，高溢價(jià)對(duì)賭后遺癥浮現(xiàn)，尤其是前期展開(kāi)高溢價(jià)并購(gòu)的游戲公司正面臨并表利潤(rùn)與商譽(yù)雙減值的風(fēng)險(xiǎn)。為此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者展開(kāi)調(diào)查，為讀者剖析游戲行業(yè)現(xiàn)狀。

剛剛過(guò)去的2015年，A股市場(chǎng)的網(wǎng)游概念股持續(xù)受到資金追捧。同時(shí)，上市公司收購(gòu)游戲類企業(yè)的熱情也日益高漲，高溢價(jià)并購(gòu)方案頻現(xiàn)。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，縱觀2015年A股的游戲公司并購(gòu)市場(chǎng)，涉及金額超600億元。對(duì)比來(lái)看，2013年游戲行業(yè)涉及的并購(gòu)交易金額僅為188億元，2014年為253億元。此外，2015年可謂是游戲公司在新三板匯集的一年。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2015年在新三板掛牌的游戲公司超過(guò)30家，其中研運(yùn)一體的游戲公司占到37.5%，發(fā)行運(yùn)營(yíng)的占25%。

多位分析師表示，隨著資本寒冬到來(lái)，2015年下半年游戲企業(yè)日子難過(guò)，而游戲行業(yè)本身具有早期投入高、回報(bào)周期慢的特點(diǎn)，對(duì)于游戲公司來(lái)說(shuō)，掛牌新三板無(wú)疑是一個(gè)較好選擇。

與此同時(shí)，2015年游戲行業(yè)增速也進(jìn)入“換擋期”。《2015年中國(guó)游戲產(chǎn)業(yè)報(bào)告》指出，中國(guó)游戲產(chǎn)業(yè)規(guī)模增速放緩，缺乏新增長(zhǎng)引擎。在上市公司并購(gòu)案例中，高溢價(jià)并購(gòu)的游戲公司正面臨并表利潤(rùn)與商譽(yù)雙減值的風(fēng)險(xiǎn)，移動(dòng)游戲弱周期屬性開(kāi)始刺破高溢價(jià)氣球，高估值的并購(gòu)模式后遺癥浮現(xiàn)。

中概股回歸占半壁江山

記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，從2015年A股的游戲公司并購(gòu)情況來(lái)看，中概股回歸占了半壁江山。例如，世紀(jì)華通134億元收購(gòu)中手游以及主攻國(guó)際市場(chǎng)的點(diǎn)點(diǎn)通；巨人網(wǎng)絡(luò)131億元借殼世紀(jì)游輪。

深圳一家券商投資并購(gòu)部門的負(fù)責(zé)人對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，“2015年，上市企業(yè)并購(gòu)游戲公司的金額在大幅增長(zhǎng)，并購(gòu)方式也更激進(jìn)、復(fù)雜，市場(chǎng)開(kāi)始出現(xiàn)‘1+N’的并購(gòu)方式，如掌趣科技、凱撒股份通過(guò)增發(fā)同時(shí)并購(gòu)多家游戲產(chǎn)業(yè)鏈公司。游戲公司并購(gòu)失敗案例也在增加，德力股份、友利控股、金盾股份等多家并購(gòu)胎死腹中。”

據(jù)記者了解，在A股上市公司并購(gòu)游戲企業(yè)案例中，溢價(jià)多在20倍以上。如凱撒股份收購(gòu)酷牛，溢價(jià)27倍；天舟文化收購(gòu)廣州游愛(ài)，溢價(jià)20倍；中南重工收購(gòu)深圳值尚互動(dòng)，溢價(jià)23倍；科冕木業(yè)收購(gòu)雷尚科技，溢價(jià)27倍。再如電競(jìng)游戲公司英雄互娛，華誼兄弟參股給出溢價(jià)795倍的估值。

“相比2013年，總體上公司并購(gòu)冷靜了一些，但相比海外游戲公司估值，中國(guó)游戲公司價(jià)格至少高出2~3倍。”上述券商人士分析稱，造成這種差距的主要原因是A股公司PE較高。

同時(shí)，游戲概念繼續(xù)成為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)上市公司轉(zhuǎn)型的主要方向之一。A股網(wǎng)絡(luò)游戲概念股數(shù)量從2013年的15家，增加到2015年的37家。比如，生產(chǎn)農(nóng)藥、獸藥的升華拜克以16億元的價(jià)格收購(gòu)成都炎龍科技100%股權(quán)，游戲業(yè)務(wù)成為其戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重點(diǎn)方向；中南重工以8.7億元收購(gòu)值尚互動(dòng)100%股權(quán)，主業(yè)繼續(xù)向文化娛樂(lè)轉(zhuǎn)型。

在并購(gòu)趨勢(shì)上，“泛娛樂(lè)”概念越來(lái)越受到資本青睞，游戲產(chǎn)業(yè)橫向并購(gòu)開(kāi)始向縱向延伸，即打通游戲與影視、動(dòng)漫、文學(xué)等文化娛樂(lè)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈條。比如，奧飛動(dòng)漫收購(gòu)“有妖氣”動(dòng)漫網(wǎng)站，掌趣科技通過(guò)參股二次元門戶網(wǎng)站——Bilibili（B站），以及凱撒股份收購(gòu)杭州幻文等。

除了并購(gòu)?fù)猓捎陂T檻相對(duì)較低，游戲公司還積極掛牌新三板尋求融資。據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，截至2015年12月底，新三板掛牌公司達(dá)5129家；其中，12月掛牌的公司達(dá)675家，相關(guān)游戲類公司有14家。

新三板分析師毛云杰告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，從數(shù)量趨勢(shì)看，掛牌公司數(shù)量的確呈迅速增長(zhǎng)趨勢(shì)，原因可能是股改系統(tǒng)改進(jìn)后，簡(jiǎn)化了上市流程。

“對(duì)賭游戲”后遺癥浮現(xiàn)

與此同時(shí)，“對(duì)賭游戲”在并購(gòu)過(guò)程中不斷上演，多家游戲公司采用了對(duì)賭方式。激進(jìn)者如華誼兄弟，在參股英雄互娛的同時(shí)，英雄互娛向華誼兄弟簽訂對(duì)賭協(xié)議，前者2016年扣非后凈利潤(rùn)將不低于5億元，此后每年業(yè)績(jī)保持同比20%的增長(zhǎng)。

事實(shí)上，2013年的游戲公司并購(gòu)潮同樣存在“對(duì)賭游戲”，如今其后遺癥已開(kāi)始出現(xiàn)。

以中青寶為例。2013年，中青寶曾發(fā)起多筆游戲公司并購(gòu)案例，其中以收購(gòu)美峰數(shù)碼、蘇摩科技最為典型。根據(jù)中青寶與美峰數(shù)碼、蘇摩科技的對(duì)賭協(xié)議，2014年業(yè)績(jī)承諾的完成率僅分別為80.58%和15.98%，遠(yuǎn)未兌現(xiàn)承諾。中青寶對(duì)美峰數(shù)碼2015年業(yè)績(jī)預(yù)估為1000萬(wàn)元。

手游龍頭掌趣科技也面臨多家收購(gòu)標(biāo)的對(duì)賭不及預(yù)期等狀況。2013年，掌趣科技收購(gòu)?fù)嫘房萍肌⑸嫌涡畔⒉⒑炇饘?duì)賭協(xié)議。財(cái)報(bào)顯示，2014年，玩蟹科技凈利潤(rùn)1.24億，低于協(xié)議目標(biāo)的1.6億元；上游信息凈利潤(rùn)1.07億元，不及1.25億元的利潤(rùn)預(yù)期。

一些行業(yè)人士認(rèn)為，高估值并購(gòu)方式在A股逐漸行不通了，相關(guān)公司業(yè)績(jī)低于預(yù)期，與行業(yè)增長(zhǎng)遇到瓶頸有關(guān)。隨著移動(dòng)終端的普及，移動(dòng)游戲的市場(chǎng)規(guī)模已趨于穩(wěn)定，全行業(yè)難再出現(xiàn)從無(wú)到有的幾何式增長(zhǎng)。

深圳一家券商TMT分析師對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，“從業(yè)績(jī)上來(lái)看，這些被并購(gòu)的游戲公司完不成對(duì)賭業(yè)績(jī)，是由網(wǎng)游行業(yè)的生命周期等特點(diǎn)所決定的，即網(wǎng)游尤其是手游的弱周期性決定了產(chǎn)品利潤(rùn)回報(bào)不可持續(xù)。”