全球金融市場“蹺蹺板效應”會消失多久

在多元化退潮、全球經濟短期背離長期運行態勢的宏觀背景下，金融市場出現“蹺蹺板效應”消失的異象不足為奇。但亂象終究是亂象，終歸要借助風險釋放回歸平常。可以肯定，“蹺蹺板效應”不會消失太久。美國通脹壓力加大不可避免，美聯儲加息再怎么拖延也只是時間問題，國債收益率長期上行乃大勢所趨。國際資本已有重新回歸新興市場跡象，地緣政治風險“光發生、無危險”的市場疲態不太可能長期延續。眼下的平靜更像是暴風雨前的平靜。

歷史從不簡單地重復，卻總是能找到相似的時間維度。今年以來，全球經濟復蘇和國際金融市場運行中出現了一些有趣又不那么引人注目的現象，比如“蹺蹺板效應”消失。在很多國家尤其發達國家，股市和債市同時走牛，并沒有呈現出此消彼長的長期特征，美國就是最鮮明的例子。

今年一、二季度（以截至6月10日的數據計），10年期美國國債收益率分別環比下降0.31和0.09個百分點，標準普爾500指數則分別上漲1.3%和4.19%，債市和股市連續兩季度同向變化，這是比較罕見的現象。據筆者測算，新世紀以來，美國股市和債市背離的“蹺蹺板效應”最長時段只有連續兩個季度，而這種情況也只出現過四次。除了今年這次，另三次分別發生在2012年三、四季度，2006年二、三季度，2005年一、二季度。值得強調的是，另三次背離，都伴隨著股市和債市同時方向逆轉，即一個季度同時走牛，另一個季度同時走熊，只有今年這一次，股市和債市始終沿著同一方向倔強到底。

今年以來的金融市況確實顯得非常特殊。但若把時間序列拉得更長些，則發現今年的市況也非孤例，債市和股市在1997年二季度至1998年二季度也曾同時走牛，且持續長達五個季度。期間，10年期美國國債收益率分別下降0.41、0.39、0.37、0.08和0.23個百分點，標普500指數則分別上漲16.9%、7.02%、2.44%、13.53%和2.91%。

更有趣的是，1997年至1998年這五個季度和今年前兩個季度還有很多相似之處：從今年往前推五年，美國陷入過經濟衰退；從1997年再往前推六年，美國也處于經濟衰退中。這次，美國通脹率徘徊在不超過2%的階段低點；1997年至1998年，美國通脹率也處于低谷，甚至長期低于2%。今年，以一籃子貨幣計算的美元名義有效匯率指數小幅上漲，1997年至1998年，美元也處于小幅升值階段。眾所周知，今年以來雖然發生了很多政治經濟大事，但市場波動率卻出奇的低，VIX指數甚至已創下七年低點，而1997年至1998年那五個季度標普500指數波動率也不高。

世上沒那么多無緣無故的巧合，有相似的結果，必然有雷同的動因。比較這兩個時間切面，有個經濟基本面上的契合點：上一次恰逢亞洲金融危機，這一次則處于多元化退潮的關口，新興市場經濟增速普遍下滑，金融風險整體上升，兩個時間切面都呈現出“西進東退”的結構特征，而“西進東退”恰與“西退東進”的大潮流背道而馳。