主動量化基金業績搶眼 難改非主流困局

每經編輯｜每經記者 陸慧婧 發自上海    

每經記者 陸慧婧 發自上海

今年以來，公募量化產品中的主動投資量化基金業績節節攀升，成立滿一年的13只基金平均收益達13.9%，超額收益更是普遍超過5%，其中，華商動態阿爾法以61.727%的收益率名列同類基金之首，取得52.71%的超額收益。

從2004年易方達上證50指數增強基金提出數量化投資分析方法開始，量化投資在公募產品中依次布局，目前已形成一個重要分支。業內人士表示，量化基金自身分散投資，類指數化運作的特點，決定了它短期業績不會特別明顯。在當前公募基金重視短期排名的格局下，業績向好難改其非主流地位。

基金量化投資興起/

目前，公募基金在量化投資中的應用，主要集中于增強型指數基金及主動投資量化基金兩類產品。

華安中國A股增強指數作為首只增強型指數基金，成立于2002年，由于其采用的是基于研究員和基金經理研究調查之后的基本面優化方式，量化投資在指數基金之中的運用并未同時起步。直到2004年，易方達發行上證50指數增強基金，首提數量化投資分析技術，開啟量化投資的公募運作。

不過，之后量化投資作為增強手段，在增強型指數基金中，并未大規模使起，截至2010年，成立的14只指數增強基金中，也僅有半數采用量化投資增強方式。

2009年，富國發行滬深300指數增強基金，提出利用多因子alpha模型預測股票超額回報的理念。所謂多因子量化選股模型，是通過尋找對股票收益產生有效影響的因子，并根據這些因子進行選股構成投資組合，以期這些因子在投資期內對股票收益產生正面的影響，使投資組合獲得超額收益。

多因子選股量化方法明確運用于公募基金始于富國滬深300，大規模采用還是在2013年。今年成立的8只增強型指數基金均采用多因子選股模型。而在此之前成立的19只運用量化模型的指數增強基金之中，采用多因子選股的僅有5只。

多因子選股作為目前公募基金里常用的量化選股方法。除了運用于增強型指數基金，還使用在主動投資量化基金中。

首只主動投資量化基金光大保德信，于2004年發行的大保德信量化股票基金采用多因素數量模型。發行數量則是從2009年起才出現加速現象。

主動投資量化基金中的多因子模型使用也有其自身的特點，有些基金僅把多因子選股作為量化策略中的一部分，例如嘉實量化阿爾法股票基金核心模型就包括嘉實行業選擇模型、嘉實Alpha多因素模型以及嘉實組合優化器三種；另一些則強調多因子選股之后，用基本面分析二次確認這一過程。華商大盤量化表示，基金根據量化篩選出的個股，還需結合傳統的價值投資、主題投資以及事件驅動投資等方法加以印證確認。

此外，中海量化策略股票還提出全程量化的理念，招募說明書顯示，基金施行一級股票庫初選、二級股票庫精選以及投資組合行業權重配置的全程數量化。

量化投資在兩者運用上的差異在于，增強型指數基金普遍有跟蹤誤差的限制，主動型產品則無此要求。

主動型量化基金業績全面轉好/

今年以來，主動型投資量化基金一改去年頹勢，出現業績全面轉好的跡象。從凈值增長率上看，成立滿一年的13只基金中，今年前三季度平均漲幅13.9%，近半數凈值漲超10%，其中，華商動態阿爾法混合更以61.727%排在同類基金第一位。而去年全年，上述基金平均收益率不及5%。

從超額收益看更為明顯，除了交銀阿爾法前三季度沒有跑贏基準外，其余基金超額收益大多超過5%，其中，華商動態阿爾法取得52.71%的超額收益，大摩多因子、長信量化先鋒、光大保德信量化超額收益均超10%。去年全年，除了華商動態阿爾法超額收益為5%之外，其他同類基金能跑贏基準僅有3只，上投摩根阿爾法股票落后基準幅度超過10%。

對于今年業績向好的原因，大摩多因子基金經理歸因于基準指數表現及模型的貢獻。基金經理劉釗稱，基金這3年都能夠持續戰勝業績比較基準。事實上，量化產品的業績受基準指數表現的影響很大，基金模型每年超越基準的超額收益都相對穩定，但如果某一年基準指數表現比較好，基金整體業績就會更加理想。

事實上，盡管多數主動投資量化基金已表明量化選股只是投資流程中一部分，但業績回暖背后還是引發了基金分類歸屬、投資操作及業績比較的爭議。

“按照目前業內普遍看法，量化基金持股總數應該在100只以上，每只個股持股比例不超4%。量化投資就是模型選股，而模型無法對個股做深度挖掘，若是其中某些個股權重較大，就意味著基金經理加入了自己的判斷。”某位主動投資量化基金經理對《每日經濟新聞》記者表示。

按照基金組合中的個股權重區分，華商動態阿爾法則為權重調整較為顯著的一只基金。三季報顯示，基金前十大重倉股有6只持股比例超過5%，其中第一大重倉股奧飛動漫占凈值比例超過10%，第二、第三大重倉股持股比例也接近10%的上限。十大重倉股合計凈值占比也高達67%。

不過，對于量化基金中個股權重設置，業內人士也提出的不同的看法。“根據金融投資里的組合投資理念設計量化模型，最終選出來的都是股票組合，不會只是一兩只個股，因此量化投資具有持股分散的特點，最終持倉組合類似指數投資。判斷基金是否采用量化投資，最重要的依據是持倉中的個股數量，至于個股權重，各個公司都有自己的操作特點，這一點上并沒有過多的限制。”申銀萬國金融工程分析師鄧虎指出。

上海另一位金融工程分析師也表達了類似的觀點：模型輸出的股票組合不僅包含個股名稱數量也包含有權重，因此，權重的差異并沒有嚴格的標準，只要基金投資中遵循量化投資理念，先做嚴格的歷史回溯，模型的收益、波動、風險指標符合基金經理的投資預期，都屬于量化投資的范疇。

“個股的權重差異有可能基金是按照模型選股，也有可能做主觀調整，不過量化也只是基金投資中的一個工具，也不需要嚴格區分。”鄧虎指出。

劉釗則從業績比較上，對該類基金作出細分。“量化投資與主動投資并沒有特別嚴格的區別，加入人為判斷并非不可。就算主動投資方法運用比例更高，這類基金更多可以被看成主動投資基金。關于二者的業績，主動投資成分更大的基金，量化模型對其而言只是一個工具，對它的業績評價，就與市場上其他主動投資的權益類基金比排名；量化投資基金則看相對業績基準的超額收益。”劉釗表示。

估值因子的失效/

作為以多因子選股為主要投資策略的量化基金，因子的表現無疑會對基金業績造成較大影響。對于今年及2010年的市場風格轉換拖累估值因子表現，在業內人士看來，也是造成基金業績分化的重要原因。

“2010年采用多因子選股的量化基金發生過因子集體失效的事件，當時，量化基金使用的因子里面，最常用的就是估值因子失效。所謂的估值因子是幫助基金挑選出低估值股票，而2010年市場表現較好的都是小盤股，在這一情況下，當年發行的此類基金業績表現不佳，對于公募量化基金，這個開局并不是太理想。”申銀萬國金融工程分析師鄧虎對《每日經濟新聞》記者表示。

“今年的市場環境與2010年很像，估值因子相對偏弱，一定程度上影響了估值因子權重較高的基金業績。”鄧虎表示。

申銀萬國研報也顯示，2013年前7個月，因子表現風云突變，估值因子表現極差。“在這樣市場環境下，典型的量化多頭模型也遇到一定困境。所謂的典型量化多頭模型構建的一般方式為：較嚴格地控制行業偏離和規模風格偏離，以估值、預期成長等長效因子為模型的核心，以獲取超額收益。”申萬研報指出。

“今年年初至7、8月份，低估值因子表現欠佳，確實給一些量化投資人士帶來了很大的壓力。因為按照歷史回溯選股的方法，低估值個股歷史表現較好，低估值因子也是很多多因子選股模型常用的指標。”上海某金融工程分析師亦表示。

“估值因子表現不佳，主要影響到的是以純粹量化作為選股方法的基金，這類基金偏向采用行業中性方法，肯定會損失掉一些收益，比如富國滬深300基本上做行業中性，今年以來收益較為一般，但業績也比較穩定；相反，一些在大小盤或者行業風格上配置偏離的基金收益會比較好。”另一位分析師表示。

另外，除富國旗下滬深300、中證500等基金連續兩年取得較高超額收益外，其余指數增強基金業績相對平淡。自2010年起，指數增強基金平均超額收益連續3年不足2%，2012年更是落后業績基準0.37個百分點。

“申萬研究表明，量化模型往往呈現這樣一種特征：牛市中，量化模型能大幅跑贏基準指數，獲取較高的超額收益，但在熊市里，拿到的超額收益相對較少。因此，在指數下行的兩年里，量化基金能跑贏指數的比例非常少，這也使得量化基金在公募基金主動投資排名中，沒有太多優勢。”鄧虎稱。

量化基金之困/

盡管今年部分量化基金業績向好，但業內人士普遍認為，量化基金自身的投資特點決定了其難以占據公募基金主流地位。

“量化基金具有分散投資，類指數化運作的特點，這決定了它長期累計收益可能較為出色，短期業績卻不會特別搶眼。而在當前公募基金格局中，投資者相對更為重視短期排名，量化基金并不太受到關注。”鄧虎稱，明星經理對其所在的基金公司規模增長貢獻非常突出，而量化基金在這一點難以做到。

基金發行數據也能部分印證這一看法。截至目前，主動量化投資基金僅有15只，所有指數增強基金合計也不過33只。

華南某位主動投資量化基金經理稱，盡管今年基金取得了較高的超額收益，但因為投資組合分散，從超額收益的幅度看，這類基金始終不能像主動投資基金那么搶眼，業績好轉反而還會引發散戶贖回。

“吸引機構投資者注意，或是量化基金一條出路。獲得穩定超額收益的基金產品，保險機構也有一定的興趣”。鄧虎指出。

大摩多因子基金經理劉釗也稱，與散戶相比，機構似乎更青睞這類產品。“比如，有機構會購買我們以滬深300為基準的大摩量配基金，再按照購買的規模配置股指期貨空單，從而將我們模型超越滬深300的超額收益順利轉化成絕對收益。”