葉檀：過于復雜的退市設計很可能失敗

每經評論員 葉檀

3月5日，證監會主席郭樹清在列席十一屆全國人大五次會議期間接受記者采訪時說，主板退市制度有望今年上半年推出，長線資金入市 “肯定會推，但目前還在研究中”。

筆者希望退市制度步步為營，一旦推出就絕不后退，創業板退市制度未出就推主板退市，似乎操之過急。證券與房地產兩大市場利益叢集，改革維艱，創業板退市制度能夠順利推出、執行到位已經不易，更別提主板市場。主板市場某些重要公司的上市、私有化、分拆上市等技術游戲，已非平級的證監會所能左右。

越晚推出創業板退市制度，監管者越是被動。上市公司、殼資源的擁有者、內幕交易者、被重組概念迷惑的中小投資者都會成為退市制度的反對者。他們可以空泛地支持退市機制，一旦退市退到自己頭上，必定堅決反對。

哪些公司要退市？僵尸公司。以創業板而論，以交易價格低迷、交易人數稀少、凈資產為負等條件篩選出僵尸公司，讓他們離開市場，還市場一個清潔的環境。考慮到目前復雜的利益環節，復雜的環境，只要依靠創業板的退市試點，向市場發出優勝劣汰的明確信號，逐步建立投資者拋棄績差公司的投資模式，就算了不起的成功。

目前的改革背景并不好，噪音很多。主板市場的一些僵尸公司已經成為證券市場基礎制度的嘲笑者。如筆者曾經提及S*ST北亞，北亞集團股票于2007年5月25日起暫停上市；2008年2月3日，北亞集團被法院裁定進入破產重整程序；2010年12月27日，法院裁定確認北亞集團重整計劃執行完畢，北亞集團破產重整程序已全部終結。期間兩次破產重組方案未獲通過；日前重組成功，僵尸復活，顯示了目前退市制度形同虛設。此類公司越多，炒作ST股的積極性也就越高。

引人關注的還有S*ST天發等公司，同樣的長期停牌，同樣的破產管理費用，同樣的凈殼被人所用，成本由債權人、小投資者承擔。由于2004年、2005年、2006年連續3年虧損，S*ST天發股票于2007年4月30日披露2006年年報后暫停上市交易，當年5月25日公司股票正式被深交所通知暫停上市。到目前為止，該公司股改尚未完成，恢復上市遙遙無期，重組方資格、重組程序遭遇小股東質疑，但參與者卻已通過重組出售資產擺脫債權后一身輕松，還利用補貼資金旱澇保收。

據 《證券市場周刊》報道，在舉報材料中，S*ST天發的流通股股東孫偉等，給重組方舜元投資總結了九項“罪”：公司不具備重組資質、虛假出資、蓄意逃避30%要約收購監管、惡意長期占用1.9億元上市公司財政補貼款用于房地產經營、違反股權轉讓公告要約承諾、信息披露存在嚴重虛假記載誤導性陳述或者重大遺漏、剝奪公眾股東知情權、公司董事長隱瞞海外身份和掏空資產。相關證據還需要監管層介入調查，但這樣的公司不退不進不走不留的尷尬，已經讓市場彌漫一股霉味。

上市公司背后牽扯的利益非常血腥。2011年9月20日，新華社報道龔家龍被判無罪；10天后的10月1日，S*ST天發董事會秘書張進斌因交通事故去世。據報道，在車禍前一天，張進斌稱自己掌握了一些公司重組的內幕情況。在這樣的環境下，推動退市機制談何容易？在彌漫一絲血腥味的背景下，在未經試點的情況下將退市機制從創業板馬上拓展到主板，又要激起多少挾裹中小投資者的反對之聲？

有人以國外成熟市場允許借殼重組，認為A股市場也應該對借殼重組網開一面。請別忘記在美國中概股的下場，現在還有哪家講信用、有回報、有未來的公司愿意在美國市場借殼上市？那是自掘信用墳墓之舉。并且，在美國借殼上市前有監管者虎視，后有做空者圍獵，趁著美國投資者沒有醒過神，騙兩年挪走部分資產可以，在成熟市場想長期玩弄借殼、圈錢挪資產，想也別想。

借殼重組與僵尸公司的存在相輔相成，既讓企業的交易成本高上天，因為人與人之間、企業與企業之間難以互相信任，也讓尋租空間廣闊無垠，在重組過程中資產的拍賣價格、補貼歸誰所有，大有學問。

站在現實的A股市場中，通過創業板建立嚴厲的退市機制，是恢復制度尊嚴的開始，否則無數的僵尸公司以及背后的攫取者，將借穩定、借民意、借降低社會成本，將證券市場玩弄于股掌之間。他們已經如此行事，并且已經獲得了極大的成功。