葉檀：現在加息將延緩房地產改革進程

每經評論員  葉檀

        一“泡”未平，一“泡”又起；通脹還在，通縮預期又起。如果不能認清經濟復雜形勢，而在通脹或者通縮的死胡同里穿行，我們將重蹈2008年過度緊縮、2009年過度刺激的覆轍。

        農產品價格上漲顯示通脹陰影未除，但從上周二開始的銀行間隔夜拆借利率高漲，已經升至春節后最高點，而民間拆借利率早已回到高位，顯示資金面趨于緊張。

        這會給所有要求加息者當頭一棒。與CPI相比，目前一年期存款基準利率已是負數，從保護存款出發，從降低通脹壓力出發，應該加息。不過，目前加息將損害而不是保障民眾的利益。目前加息，加劇緊縮趨勢，宏觀經濟下挫倒逼寬松的貨幣政策，中國有可能重新走上以泡沫挽救內需之路。

        實體經濟有下行預兆。6月1日中國物流與采購聯合會公布的5月份中國制造業采購經理指數（PMI）為53.9%，環比回落1.8%。雖然PMI連續15個月保持在50%以上，但已出現下降勢頭。與此同時，5月匯豐采購經理人指數52.7，創11個月來最低水平。這說明，無論是大型企業還是中小型民企，已經開始收縮，產品庫存開始增加，未來將出現較為嚴重的產能過剩。此外，預計歐元區危機與美國出口擴張政策將沖擊出口。

        我國發放基礎貨幣主要渠道是外匯占款，而大量發放的信貸將孳生出無數的貨幣。與前4個月截然不同，構成我國基礎貨幣主要組成部分的外匯占款在5月份意外下降。據央行統計，1~4月份新增外匯占款達到了10340.69億元人民幣。但5月份下降，無論是人民幣一年期無本金交割遠期合約，還是美國債券收益率的上升，都在顯示資金重回美元、黃金避險。沒有了外匯占款，中國央行即便想大肆發放貨幣也無可能。央行能做的就是減少央票發放，減少資金回籠，但與外匯與信貸的創造貨幣能力不可同日而語，今年5月，央行凈投放2240億元，但未能緩解銀行間頭寸的緊張狀況。

        作為中國經濟最敏感的橋頭堡——香港，顯示資金急劇緊縮。從5月份以來，香港3個月期的銀行拆借利率已經上升到0.27%，創下2009年6月以來的新高。同時5月26日香港銀行體系結余僅為1487億港元，而在資本流入高峰的2009年，這一數據曾達到8000億港元。當時托各央行放松銀根之福，貨幣水漫金山，但此一時彼一時，只要銀行關上水閘，只要中國資產品價格泡沫破滅，國際游資就會掉頭而去。

        至于銀行信貸，在嚴厲的監管下已經失去了貸款的興趣和能力。受貸款分類制約，銀行不可能冒天下之大不韙，繼續大規模追逐房貸與地方政府投資項目。政府希望銀行能夠支持中國經濟結構轉型，眼光轉向中小企業、轉向高科技企業、轉向低碳經濟。可惜，中國的銀行既沒有風投的眼光，也沒有開拓新市場與新盈利增長點的能力，在體制內更沒有承擔壞賬升高的必要。于是，銀行便等待政策寬松。農民靠天吃飯，銀行靠政策吃飯。

        不僅如此，為了彌補去年放松銀根所造成的風險，在資本充足率、風險撥備等一系列指標的嚴格要求下，銀行不得不從債券、證券市場大肆吸金。如此一來，銀行不僅沒有成為貨幣水喉，反而成為貨幣飲水機。銀行規模空前的融資再融資，銀行不再放貸、大量買債，顯示銀行依然未能擺脫盈利靠通脹、生存靠政策的循環。

        有許多人天真地認為，只要抑制房地產，貨幣將轉戰證券市場與實體經濟。這種線性思維違背了最起碼的投資原理，一旦房地產市場下挫，意味著投資品泡沫被刺破，證券市場不可能獨善其身。這些資金不會流出房地產市場，而是被鎖定在房地產市場。問問上世紀90年代初套死在海南房地產市場的資金，看看被關閉的海南發展銀行，就知道那是貨幣的蒸發，絕不是流動。農產品泡沫是此輪投資品泡沫的最后瘋狂，曇花一現，無法長久。

        只要堅持調控房地產市場，只要中國經濟與出口下行，外匯占款就不可能增加，能從根本上抽緊貨幣流動性。在貨幣流動性遠低于去年，銀行企業做實資產負債表之際，除非央行政策再次一百八十度大轉變，否則，不要操心什么貨幣擴張。中國經濟所需要做的是在保持政策明確預期的前提下，堅決地擠泡，堅決地改革，堅決地給予民資公平待遇。



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